中興通訊(000063) 公司年報點評：政企/消費者業務支撐穩健收入，毛利率波動受結構影響

投資要點：

事件。2024年收入1212.99億元，同比-2.38%，歸母淨利潤84.25億元，同比-9.66%，扣非後歸母淨利潤61.79億元，同比-16.49%，毛利率37.91%，同比-3.57pct。其中，24Q4營收312.54億元，同比-10.34%，歸母淨利潤5.18億元，同比-65.08%，毛利率30.65%，同比-5.39pct。

服務器、存儲業務拉動政企市場表現突出。分業務來看：運營商網絡業務收入703.27億元，同比-15.02%，毛利率50.90%，同比+1.79PCT；其中運營商算力網絡方麵，公司加大智算服務器研發投入，市場項目機會逐步落地。

政企業務收入185.66億元，同比+36.68%，主要受益於服務器及存儲營業收入增長，實現通算、智算、信創服務器在互聯網頭部客戶、大型銀行和保險公司的規模經營，收入翻番；同時數據中心交換機中互聯網和金融行業收入占比提升，電力和交通行業市場份額得到進一步優化。毛利率15.33%，同比-19.58PCT，主要受到服務器及存儲毛利率下降及收入結構影響。消費者業務收入324.06億元，同比+16.12%，主要由於家庭終端、手機及移動互聯產品、雲電腦營業收入均實現增長。毛利率22.66%，同比+0.57PCT。

分地區來看：國內收入820.06億元，同比-5.18%，毛利率43.18%，同比基本持平；亞洲（不含中國）收入153.91億元，同比+8.91%，毛利率29.16%，同比-9.89PCT；非洲收入64.23億元，同比+3.23%，毛利率34.06%，同比-20.57PCT；歐美及大洋洲收入174.80億元，同比+0.39%，毛利率22.30%，同比-7.73PCT。

資產負債率持續改善，費用率穩步下降。2024年資產負債率64.74%，同比-1.26pct，自2018年來已實現連續6年穩步改善。銷售、管理、財務、研發費用率分別為7.34%、3.69%、-0.22%、19.81%，分別同比-0.85PCT、-0.84PCT、+0.67PCT、-0.54PCT。

盈利預測與投資建議。我們預計2025-2027年公司營收分別為1317.75億元、1464.21億元和1671.87億元，歸母淨利潤分別為87.28億元、92.74億元和101.24億元，對應EPS分別為1.82元、1.94元、2.12元。參考可比公司估值，給予公司2025年PE為25-30倍，對應合理價值區間為45.6元~54.7元，維持“優於大市”評級。

風險提示。市場競爭加劇；5G基站建設不及預期；創新業務拓展不及預期。